Zinsanstieg: Und täglich grüßt das Murmeltier

Bereits seit geraumer Zeit warnen wir, dass die Zeit der fetten Performance von Rentenfonds vorbei ist. Auch wenn das Jahr 2012 uns vermeintlich noch Lügen strafte, weil die Zinsen von historisch niedrigstem Niveau nochmals den Weg nach unten fanden (den Zentralbanken der Welt sei Dank!), so dürfte inzwischen klar sein, dass nur wenig Spielraum für punktuelle Kurssteigerungen bleibt.

Begünstigt wurde die weitere Zinssenkung allerdings nicht nur durch die gelddruckenden Notenbanken allein. Insgesamt haben wir es mit einem Markt zu tun, der im vergangenen Jahr einerseits nochmals immense Mittelzuflüsse verkraften musste und andererseits weniger Anleihen in Umlauf brachte. Die Neuverschuldung ging nämlich in Europa um 3,2% und in den USA gar um 8,2% zurück (Quelle: IWF). Zudem senkten die Unternehmen weiter ihre Fremdmittelquote, was teilweise zu Rating-Verbesserungen - und damit zusätzlich zu sinkenden Zinsen - für Unternehmensanleihen führte. IBM bspw. hat vor vier Jahren für eine gut fünfjährige Anleihe noch 6,625% Zinsen gezahlt. Die jüngste IBM-Anleihe ist zum 19.11.2019 fällig. Anleger bekommen für diesen Zeitraum gerade mal eine Verzinsung von 1,375% pro Jahr (Quelle: DAS INVESTMENT). Gekauft wird sie, weil entsprechend viel Anlegergeld vorhanden und die Verzinsung immer noch höher als bei einer Bundesanleihe ist.

Selbst wenn wir japanische Verhältnisse bekämen (wofür nicht wirklich viel spricht), würden die Zinsen bestenfalls auf dem niedrigen Niveau verharren oder allenfalls noch ein paar weitere Basispunkte fallen, um dann noch niedriger zu sein. Mit solchen Zinserträgen können viele Rentenfonds, die in den letzten Jahren - und insbesondere 2012 - mit phantastischen Ergebnissen dienen konnten, nur mit Mühe und Not die Kosten des Fonds decken. Klassische Rentenfonds sind - machen wir uns nichts vor - auf mittlere Sicht risikoreicher und chancenärmer als Geldmarktfonds. Steigen die Zinsen, kommt es zum ganz normalen GAU, wie er nun mal einer ordentlichen Blase im Allgemeinen folgt.

Die Ratingagentur Fitch hat errechnet, was für eine BBB-Anleihe zu erwarten ist, wenn die Zinsen steigen. Dementsprechend drohen für eine 10-jährige Anleihe 15% Kursverlust, wenn die Zinsen nur wieder auf das Niveau von Anfang 2011 steigen.  Es wird zwar bereits seit langem vom Ende einer 30-jährigen Rentenhausse geredet. Das wahre Ausmaß können sich jedoch die meisten Anleger gar nicht vorstellen. Die Situation in der Vergangenheit war ja "hohe Zinsen plus Kursgewinne", während es künftig wohl eher heißt "niedrigste Zinsen plus Kursverluste".

Seit wenigen Wochen sind die Medien wach geworden. Täglich gibt es nun Meldungen zum Thema Zinsanstieg. "Drohende Kursverluste von Anleihen bei Zinsanstieg" titelt der Absolut|report-Newsletter. "Rentenmarkt zittert vor Zinserhöfung - Geldwerter Nachteil" steht auf der Titelseite der Februar-Ausgabe von DAS INVESTMENT. Und sentix schreibt in seiner Jahresprognose: "Was die wenigsten Anleger im Moment auf der Agenda haben, nämlich ein deutlicher Zinsanstieg, könnte zum großen Spielverderber im zweiten Halbjahr werden!".

Hilfreich sind für solche Szenarien Fonds, die über den Einsatz von Derivaten die Möglichkeit der Short-Duration haben. Ein einfaches Beispiel dazu: Ein Fondsmanager hat eine Bundesanleihe mit zweijähriger Restlaufzeit im Portfolio. Er sichert diese Anlage über den Verkauf eines Bund-Futures (10-jährige Laufzeit). Dadurch ergibt sich (vereinfacht) eine Duration von minus 8 Jahren, also eine Short-Duration. Steigen nun die Zinsen, generiert diese Kombination (die Kosten mal außen vor) so viel Kursgewinn, wie eine Bundesanleihe mit achtjähriger Restlaufzeit verliert. Klingt einfach, bedingt aber, dass der Manager auch zum richtigen Zeitpunkt abgesichert ist. Denn während herkömmliche Anleihen-Manager nur bei steigenden Zinsen verlieren, können Absolute Return-Bond-Fonds mit der beschriebenen Konstruktion bei steigenden wie bei fallenden Zinsen verlieren ... oder aber gewinnen.

Unsere Kunden kennen längst unsere Favoriten für Zinsanstiegsszenarien. Neben ausgewählten Absolute Return-Rentenfonds sind dies natürlich auch Multi Asset-Fonds, die in der Lage sind, sich auf verschiedenste Marktszenarien einzurichten. Anleger aber, die erst jüngst aufgrund der guten Ergebnisse zu hohen Preisen die einschlägig bekanten milliardenschweren Rentenfonds erworben haben, werden mal wieder in die Röhre schauen. Die Chancen der im Fonds befindlichen Papiere sind hier oft schon genutzt. Was bleibt sind die Risiken.

Wenn gefragt wird, ob es eine Blase ist ...

... dann ist es bereits eine Blase. Rückblickend war es bislang eigentlich immer so, dass man sich von besonders gut gelaufenen Märkten fernhalten sollte, wenn im Markt darüber diskutiert wird, ob es sich schon um eine "Bubble" handelt oder (noch) nicht. Rentenfonds sind einerseits gut gelaufen, weil die weiter sinkenden Zinsen eben Kursgewinne bescherten.

Man darf aber nicht verkennen, dass Kurse (und damit das Zinsniveau) auch in den Anleihemärkten zunächst einmal durch Angebot und Nachfrage bestimmt wird. Auch wenn wir immer wieder hören, dass die Zinsen künstlich niedrig gehalten werden, so ist dies nur ein Teil der Wahrheit, denn wenn die Anleger nicht mitspielen, dann lassen sich Zinsen nicht künstlich niedrig halten. Aber die Anleger spielen prima mit. Sie kaufen Bundesanleihen mit Null-Rendite und leihen auch Italien - der Comeback-Ankündigung Berlusconis zum Trotz - wieder günstig Geld. 1,9-fach überzeichnet war gestern die Emission einjähriger Italienanleihen. 6,5 Milliarden Euro wurden letztendlich gezeichnet. Italien - immerhin einer der so genannten PIIGS-Staaten - zahlt Anlegern dafür gerade mal 1,456% Zinsen.

Dies ist einzig und allein der Anlegernachfrage geschuldet und die BVI-Statistik, die wir gerade erst zeitversetzt für den Monat Oktober erhalten, belegt dies. Nettomittelzuflüsse gab es für Rentenfonds und - man lese und staune - auch weiterhin für offene Immobilienfonds. Und dies zu Lasten der anderen Fondssparten - auch zu Lasten von Mischfonds, natürlich nur insoweit diese auch in der BVI-Statistik Berücksichtigung finden (Mittelzuflüsse etwa bei Flossbach von Storch oder Ethna gehen in die BVI-Statistik nicht ein). Unsere gar nicht mutige Prognose: Diese Oktober-Investitionen werden den Anlegern keine große Freude bereiten.

4,1 Milliarden Euro, die alleine von deutschen Anlegern in einem einzigen Monat investiert werden, müssen irgendwo investiert werden. Seit Jahresbeginn addieren sich die Nettomittelzuflüsse für Rentenfonds für die ersten 10 Monate auf 24,1 Milliarden Euro. Sie helfen, das Zinsniveau niedrig zu halten. Die Rendite ist mit den meisten Rentenanlagen längst gemacht. Was bleibt, ist die bange Frage, ob und wie denn die Anleihen zurückgezahlt werden. 1,456% Zinsen (also ein Zinsertrag unterhalb der uns offiziell mitgeteilten Inflationsrate)  wären uns als Risikoprämie für einen Schuldner wie Italien nicht ansatzweise genug. Aber auch im November und im Dezember - so hört man - dominierten Anlagen in Rentenfonds. Vollkommen verpasst haben die Anleger hingegen, dass der MSCI World seit Jahresbeginn um knapp 13% gestiegen ist. Der DAX bringt es seit Jahresbeginn sogar auf ein Plus von knapp 29%. Damit wollen wir bestimmt nicht zur Investition in Aktienfonds aufrufen. Mischfonds aber, die aktuell historische Höchststände markieren, haben jedoch in der Relation von Ertrag zu Risiko die Märkte besser nutzen können als Anleger, die aufgrund gemachter Rendite in Rentenfonds - und damit eher in Risiko als Chance - investieren. Denn wenn gefragt wird, ob es eine Blase ist ...

Deutsche Lebensversicherungen in Gefahr?

In einem Arbeitspapier des Bundesfinanzministeriums wird laut Handelsblatt vom heutigen Tag - so FOCUS-online - die Schieflage von Lebensversicherungen befürchtet. Bei den historisch niedrigen Zinsen könnten die Institute nicht einmal den aktuellen gesetzlichen Mindestzins (1,75% p.a.) erwirtschaften. Für viele Altverträge sind jedoch noch bis zu 4% pro Jahr garantiert.

Der Spagat ist nicht zu schaffen. Einerseits sollen die Versicherer das Deckungsstockkapital in erheblichem Maße in risikoarme Staatsanleihen investieren um andererseits eine Rendite oberhalb deren Verzinsung zu erwirtschaften. Wenn es tatsächlich dazu kommt, dass der gesetzliche Mindestzins ausgesetzt wird, dann dürfte das Neugeschäft zum Erliegen kommen. Wenn der gesetzliche Anspruch auf Mindestverzinsung zudem auch für Altverträge ausgesetzt wird, dürfte es zu einer gigantischen Kündigungswelle kommen. So oder so - viele Versicherer würden dies möglicherweise nicht überleben. Wer aber soll die Bundesanleihen kaufen, wenn mit den Versicherern ein Teil der potentiellen Käufer wegbricht? Das Dilemma, in dem der Staat in diesem Fall steckt, ist praktisch unüberbrückbar. Für viele Anleger gilt es, schnellstmöglich die richtigen Weichenstellungen vorzunehmen.

DER GROSSE REIBACH

Als Margaret Thatcher in Großbritannien und Ronald Reagan in den USA die Regierung übernahmen, starteten diese beiden überzeugten Anhänger mit Hilfe von Wirtschaftsberatern der mächtigsten Großbanken eine Deregulierungskampagne sondergleichen: Stück für Stück zerschlugen sie alles, was nach der großen Depression 1929 und der Nachkriegszeit geschaffen worden war, um dem Kapitalismus eine soziale Komponente zu geben. Ihre Nachfolger, ob konservativ oder "links", führten diese Politik fort. So bestand ironischerweise die letzte Amtshandlung des Demokraten Bill Clinton im Oval Office in der Unterzeichnung eines Gesetzes, das den Staat völlig entwaffnen und Finanzmärkten endlich erlauben sollte, sich so zu entwickeln, wie es ihnen beliebte. 

Das neue Zeitalter führte zu allgemeiner Verschuldung und einem Spekulationskapitalismus, in dem der sofortige Profit verlockender ist als Investition und in dem nicht mehr der einzelne Anleger, sondern die ganze Welt die Risiken trägt. Zwischen Produktions- und Finanzsektor tat sich ein tiefer Graben auf. Spekulation hatte es im Kapitalismus schon immer gegeben. Doch was früher als Ausnahme galt, wurde nun die Regel. Die weltweite Finanzwirtschaft geriet aus den Fugen: Das Oligopol der Großbanken wurde zum Unsicherheitsfaktor, und mit der neuen Wirtschaftselite wuchs die soziale Ungleichheit. Doch dann riss die Realität die Finanzriesen aus ihren Träumen: im Jahr 2007 implodierte das System. Die Filmemacher Jean-Michel Meurice und Fabrizio Calvi bieten einen Einblick in das Zusammenwirken jener Mechanismen, die die Finanzwelt in die aktuelle Krise geführt haben.

GOLDMAN SACHS - EINE BANK LENKT DIE WELT

Seit fünf Jahren steht die amerikanische Investmentbank Goldman Sachs für sämtliche Exzesse und Entgleisungen der Finanzspekulation. Durch hochspekulative Geschäfte mit der Zahlungsunfähigkeit der amerikanischen Privathaushalte konnte sich die Bank an der aktuellen Finanzkrise bereichern und wurde dank ihrer politischen Verbindungen selbst vor dem Bankrott bewahrt. Als die amerikanische Krise über den Atlantik nach Europa schwappte, wurde Goldman Sachs zu einem der Protagonisten der Euro-Krise: Die Bank soll gegen die europäische Einheitswährung spekuliert und die griechische Staatsschuldenbilanz mit Hilfe komplexer und undurchsichtiger Währungsgeschäfte geschönt haben. Als die europäischen Regierungen nacheinander dem Zorn der Wähler zum Opfer fielen, nutzte Goldman Sachs die Gunst der Stunde, um ihr komplexes Einflussgeflecht auf den alten Kontinent auszuweiten. 

Goldman Sachs ist mehr als eine Bank. Sie ist ein unsichtbares Imperium, dessen Vermögen mit 700 Milliarden Euro das Budget des französischen Staates um das Zweifache übersteigt. Sie ist ein Finanzimperium auf der Sonnenseite, das die Welt mit seinen wilden Spekulationen und seiner Profitgier in ein riesiges Kasino verwandelt hat. Mit weltweit einzigartigen Verflechtungen und einem Heer aus 30.000 Bankern konnte Goldman Sachs auch in den letzten fünf Krisenjahren kräftige Gewinne einstreichen, seine Finanzkraft weiter ausbauen, seinen Einfluss auf die Regierungen stärken und sich vonseiten der amerikanischen und europäischen Justiz völlige Straffreiheit zusichern. Das Geschäftsgebaren der Bank ist überaus diskret. Ihr Einfluss reicht weit in den Alltag der Bürger hinein - vom Facebook-Börsengang über die Ernennung des Präsidenten der Europäischen Zentralbank bis hin zum Lobbying gegen die Regulierung des Finanzsektors. Der Arm der Bank ist lang, und sie befindet sich stets auf der Gewinnerseite.

(Frankreich, 2012, 75mn) ARTE F Erstausstrahlungstermin: Di, 4. Sep 2012, 20:17 weitere Ausstrahlungstermine: Mittwoch, 19. September 2012, 10:25, Donnerstag, 27. September 2012, 02:50

http://videos.arte.tv/de/videos/goldman-sachs-eine-bank-lenkt-die-welt--6894428.html

„Die Schuldenlawine“ - dieses Buch ist ein Muss

Hans Christoph Ries, Finanzjournalist/ Investmentanalyst (DVFA) Den Autoren Bert Flossbach und Philipp Vorndran ist ein bemerkenswertes Werk gelungen. Sie analysieren offen und schonungslos die Hintergründe der globalen Finanz- und Eurokrise. Sachlich und gut verständlich wird das Handeln der unheilvollen Troika aus Politikern, Ban- kern und Notenbankern offengelegt. Die Schlussfolgerung der Autoren ist vernichtend. Sie glauben nicht, dass die Verantwortlichen zu einer konstruktiven Lösung beitragen werden. Die Vergangenheit belegt eindeutig, dass gerade in der Politik Probleme nicht angegangen und gelöst wer- den, sondern man sie in die Zukunft verschiebt. So werden „mittlerweile nur noch Zeitbomben hin- und hergereicht, von denen man hofft, dass sie einem während der eigenen Amtszeit nicht in der Hand explodieren“.

Wo geht die Reise hin? Flossbach/Vorndran gehen davon aus, dass der Staat sich durch Inflation Zeit erkauft und versucht, der Schul- denlawine durch Geldentwertung beizukommen. Das bedeutet, dass die Notenbanken ihre Politik des leichten Geldes fortsetzen, da nega- tive Realzinsen als probates Mittel gesehen werden, den Abbau der Staatsschuldenquote zu ermöglichen.

In diesem Szenario definieren sie den Risikobegriff neu. In der alten Welt war Risiko eine nominale Größe. Alle Vermögenswerte ohne Preisschwankungen waren automatisch risikolos. In der neuen Welt ist unter Risiko vor allem die Gefahr eines realen Kapitalverlustes zu

verstehen. Das heißt: „eine risikolose Anlagemöglichkeit gibt es nicht mehr“. Galten früher Staatsanleihen per se als sicher, sind sie heute entweder nicht mehr sicher oder bringen kaum noch Zinserträge. Einen sicheren positiven Realzins gibt es also nicht mehr. Wer sein Kapital erhalten will, muss ins Risiko gehen. Wer das nicht möchte, ist schon drin. In die- sem Umfeld bleiben nach Ansicht der Autoren Flexibilität und Risikostreuung durch Diversi- fikation die wichtigsten Postulate einer umsichtigen Anlagestrategie. Sie dienen auch dazu, mögliche Fehleinschätzungen zu begrenzen. Die Autoren belassen es aber nicht nur bei der Analyse, sondern geben dem Leser konkrete Handlungsempfehlungen.

Interessant für unsere Leser: Flossbach/Vorndran sehen in Teilen des Wohnimmo- bilienmarktes in Westeuropas bereits Anzeichen für eine Blasenbildung. Allerdings: „Bis zum Platzen dürfte es aber noch ein weiter Weg sein“.

Das Buch „Die Schuldenlawine“ ist im Finanzbuchverlag (FBV) erschienen.

 

Financial Engineering für Fortgeschrittene:

Erfahren Sie in dieser Ausgabe des Schwarzen Schwan der Woche, wie werthaltig spanische Verbriefungen sind.

Wer sich für die Absurditäten des Verbriefungsmarktes interessiert, sei die Lektüre von „The Big Short“ ans Herz gelegt. Autor Michael Lewis beschreibt hier unter anderem einen Fondsmanager, der noch jede Verbriefung aufkauft, die nicht bei drei auf dem Baum ist – schließlich hängen seine Management Fees vom Volumen seines Fonds ab. Dieser smarte Manager zieht heute übrigens mit einem Distressed Fonds durch die Lande, um die Scherben wieder aufzukehren.

Damit ist auch die Europäische Zentralbank beschäftigt – unter anderem wegen der Verbriefung „Madrid Activos Corporativos V“. Diese stammt von dem nun mittlerweile europaweit bekannten spanischen Kreditinstitut Bankia, die diese Verbriefung extra geschnürt hat, um sie bei der Notenbank zu beleihen. Teil der Verbriefung: ein Kredit über 76 Millionen Euro, den das Vorgängerinstitut Caja Madrid an den örtlichen Fußballklub Real Madrid vergeben hat. Mit dem Kredit haben die „Königlichen“ einen Teil des Transfers von Cristiano Ronaldo finanziert. Der Superstar wechselte damals von Manchester United zu den Madrilenen.

Allerdings – und dies mag die Zentralbänker erst einmal beruhigen – war der Kredit nicht mit Ronaldo besichert, sondern mit künftigen Einnahmen Reals aus dem Verkauf von Fernsehrechten. Zahlreiche Sicherheiten halten zudem die Problematik fern, dass Notenbanker sich mit der Verwertung von Fernsehrechten herumschlagen müssen. Erst müsste Bankia insolvent gehen und dann auch noch Real Madrid. Hier zeigen sich die vielfältigen Auffangnetze einer gut diversifizierten Verbriefung. Außerdem hat Moody´s die Verbriefung mit AAA geratet.

Statt als festes Fundament könnte sich aber die ganze Konstruktion auch als instabiles Kartenhaus entpuppen. Bankia ist gerade erst durch eine Notoperation vor der Pleite gerettet worden, auf Real Madrid lastet ein Schuldenberg von rund 650 Millionen Euro und Spanien ist gerade erst unter den Rettungsschirm geschlüpft. Eine Pleite kommt selten allein, es droht ein Dominoeffekt. Der ist auch noch länger als gedacht: Denn was sind Reals Fernsehrechte ohne Frauenschwarm Christiano Ronaldo wert?

Da es keine Credit Default Swaps auf Fernsehrechte gibt, wird die EZB nicht umhin kommen, Ronaldo selbst zu verwerten. Die Ronaldo-Bewertung impliziert aber zahlreiche Herausforderungen. Nicht nur, dass ein Neuer-Produkte-Prozess angestoßen werden muss. Zahlreiche Fragen gilt es zu klären: Hält das AAA-Rating von Moody´s, wenn das portugiesische Team und ihr Superstar im Halbfinale der Europameisterschaft ausscheiden? Migriert Ronaldo von der Senior- in die Junior-Tranche? Wie funktioniert die Barwertkalkulation eines Fußballprofis? Welche Duration hat ein 27-jähriger Fußballer? Gibt es Substanzwertproxys? Könnte man alternativ auch die Haarpomade-Vorräte von Ronaldo verwerten?

Doch Vorsicht bei Modellierungen: Diese bilden in der Regel nie die sich verändernde Realität ab. Und wenn Real Madrid wirklich zum Ausverkauf schreiten muss, müssen dies – Hoppla Fat Tails – auch die meisten anderen spanischen Clubs. Und die Marktwerte aller Spieler gehen gegen Null. Am Ende entpuppt sich der Wert von Superstar Ronaldo, obwohl Real Madrid als Ablöse eine Milliarde Euro festgelegt haben soll, als aufgeblasenes Nichts – genauso wie der Verbriefungsmarkt als Ganzes.

Christiano Ronaldo und portfolio wünschen Ihnen ein torreiches Wochenende.

aus portfolio-institutionell.de vom 22.06.2012

http://www.portfolio-institutionell.de/newsdetails/article/financial-engineering-fuer-fortgeschrittene.html